第七章  债券远期交易

 

债券远期交易（以下简称远期交易）是指交易双方约定在未来某一日期，以约定价格和数量买卖标的债券的行为。

在计算机系统或网络设备等出现故障且在规定的时间内不能排除时以及非市场成员进行债券远期交易，交易中心为市场参与者提供应急交易服务。具体的要求和程序参见《全国银行间债券市场债券远期交易规则》。

第一节  债券远期定价原理与方法

债券远期是全国银行间债券市场推出的第一个衍生产品，该品种的推出，将为市场成员提供有效的规避风险和盈利手段，对于促进债券市场价格的有效发现以及形成完整合理的收益率曲线结构等方面具有重要的意义。

在实现投资策略上，通过债券远期交易这一产品方便、有效，例如，如果投资者预期长短利差将扩大，希望通过陡度或蝶形交易进行套利，就需要支付一定的资金购入短期券并同时通过回购融长券卖空，而利用远期可直接签订一远期短期债券的买入合约和一远期长期债券的卖出合约，这样交易环节减少的同时，自有资金的使用效率大大提高。与期货这样的标准合约相比，虽然期货的交易效率大大提高，但套期保值的精确度却不如远期合约，因为远期合约的任何一个要素都可由询价协商确定，而不必受标准条款的限制。只要精研投资策略，远期合约将为交易者提供丰富的套期保值、投机和套利手段。

进行远期交易的一个基本前提就是对远期合约进行合理的定价，而合理定价的理论基础就是无套利市场均衡原理。如果远期价格不符合无套利分析决定的均衡价格，则存在套利机会。投资者的套利活动将使远期价格趋向于无套利市场均衡原理决定的均衡价格。根据无套利分析，对于远期合约期间不支付收益的债券，其理论上的远期均衡价格为

 

：时刻 时的标的债券的远期价格

：时刻 时标的债券的现货市场价格

：无风险收益率

：债券远期合约到期时刻（年）

：现在时刻（年）

对于远期合约期间支付收益的债券，其理论上的远期均衡价格为

 

：时刻 时的标的债券的远期价格

：时刻 时标的债券的现货市场价格

：无风险收益率

：债券远期合约到期时刻（年）

：现在时刻（年）

：远期合约期间收益的折现值

 

下面分别举二例，说明远期价格的计算方法：

例1：假设一个65天期限的远期合约，标的债券为1年的贴现债券，设65天期的无风险收益率为2.4%,而标的债券的现在价格为98元。根据远期合约期间不支付收益的债券远期价格公式， - =65/365=0.178年， =2.4%， =98元，则每百元面值债券的远期价格为

                     

例2：假设一个5年期债券，现在达成该券的350天远期合约，标的债券的现在价格为101元。每百元面值债券在3个月（0.25年）和6个月（0.5年）后，将收到1元的利息，并且3个月和6个月的无风险利率为2.4%和2.6%，350天期限的无风险利率为3%。根据远期合约期间不支付收益的债券远期价格公式， - =350/365=0.96年， =3%， =101元，则

 

根据远期合约期间支付收益的债券远期价格公式，得每百元面值标的债券的远期价格为

                

从上面的计算可以看出，确定各期限的无风险利率是对远期进行定价的关键，而银行间市场虽然各交易品种的利率已实现了市场化，但用何种利率作为无风险利率，目前市场尚未达成共识。交易中心在定价基准利率方面也不断进行深入研究，以为市场参与者提供更全面、更方便的服务：在2004年10月12日正式发布债券7天回购数据作为货币市场基准利率参考指标后，在以下几个方面进一步完善银行间市场利率指标体系建设：优化银行间市场利率期限结构；推出信用拆借、债券回购的利率期限结构。同时，通过对交易机制的改进，促进市场的流动性，为合理、权威的利率基准的形成打下坚实的基础。

债券远期的推出对市场参与者的市场分析水平、投资策略水平提出了更高的要求，远期交易在给市场参与者带来更多盈利机会的同时，也使参与者面临更大的市场风险，因此市场参与者在从事远期交易之前，首先要明确从事远期交易的目的，是避险、投机还是套利分析，然后在综合未来利率的预期、宏观经济形势、货币政策取向、汇市行情、对手方信用、市场走势等各方面信息的基础上，制定科学、合理的投资策略，以达到预期的目的。

 

第二节  报价和成交流程

远期交易中有公开报价、对话报价两种报价方式。

一、公开报价

公开报价是交易成员向所有市场参与者的报价，目的在于引导对手方进行报价确认，进而达成交易。

公开报价要素包括：债券代码、债券名称、买卖方向、券面总额（万元）、远期交易期限（天）、期限品种、远期交易净价（元）、结算日应计利息（元）、远期全价（元）、远期收益率(%)、履约保证方式、结算方式、结算金额（元）。

要素含义见表7-1。

表7-1  债券远期交易报价要素含义

 

要素名称

要素含义

买卖方向

通过债券远期买卖标的债券的方向

债券代码

债券远期标的券的代码

债券名称

债券远期标的券的名称

远期交易期限

成交日至结算日的实际天数，含成交日，不含结算日。（最长不能超过３６５天）。

券面总额

标的债券的面值总额, 最低为10万元，以万元为单位变动。

远期收益率

交易双方在成交日约定、在结算日进行交割的标的债券的收益率

远期交易净价

交易双方在成交日约定、在结算日进行交割的标的债券的净价，单位为元/百元面值。

 

结算金额

远期交易结算时，买方向卖方支付的资金额。结算金额＝（远期交易净价＋结算日应计利息）×标的债券券面总额/100，单位为元。

期限品种

根据远期交易期限，由系统自动计算并显示的远期期限所属的统计区间，

结算日应计利息

上次付息日（或起息日）至结算日为止（不含结算日）累计的按百元面值计算的债券发行人应付给债券持有人的利息，单位为元/百元面值。

结算方式

交易双方约定采用的资金支付和债券交割方式，包括券款对付、见券付款和见款付券三种。

履约保证方式

分为保证金、保证券和无履约保证三种形式

注：带*为系统根据已填要素自动算出。

其中：

● “买卖方向”、“债券代码”必须填写，其它要素可填可不填。

● 远期交易的债券券种范围与用于债券买卖的债券相同。

● 远期交易以净价交易，全价结算。

● 远期交易期限最长不得超过３６５天。

● 债券代码、远期交易净价、券面总额和交易期限填写后，远期交易全价、结算金额、结算日应计利息和远期收益率自动算出。其中远期交易净价和远期收益率之间可相互换算。

● 交易双方可协商设定保证金或保证券。公开报价中，可在履约保证方式中选择保证金、保证券或无履约保证。

●公开报价可修改、可撤消。

 

公开报价不能直接成交，必须将其转为对话报价经双方交谈才能成交。交易流程见图7－1。

图 7－1公开报价交易流程

 

公开报价

对话报价

报价交谈

确认成交

 

 

                                     

 

 

二、对话报价

对话报价是询价交易方式下特有的“讨价还价”过程，是指交易过程中向特定交易成员的交易员所作的报价。由于债券远期交易的价格是由市场决定的，交易员完全有可能通过“讨价还价”争取对本方有利的交易结果。对话报价是“讨价还价”的开始。

对话报价要素比公开报价多了对手方、对手方交易员、本方履约保证方式、本方保证金(或券)金额、本方保证券简称、本方保证金开户行、本方保证金帐号、是否允许变更保证金(或券)、对手方履约保证方式、对手方保证金(或券)比例、对手方保证金(或券)金额、对手方保证券简称、对手方保证金开户行、对手方保证金帐号、保证金(或券)提交日等15个要素。如果双方协商提供保证金、保证券，则须在弹出的保证金、保证券录入界面填写保证金（或券）的比例，系统将自动根据比例算出保证金(或券)金额，选保证券的还必需选择保证券的代码。如果本方发起对话报价，并要求双方均交保证金或仅要求对方交保证金，本方需要选择本方的保证金账户。如果只是本方提供保证金，则本方无需选择本方的保证金账户。

其中：

● 对话报价中所有报价要素必须全部填写。

● 债券名称、远期交易全价、结算日应计利息、结算金额、保证金(或券)金额、结算日、期限品种等由系统自动计算显示，无需填写。

●     对话报价在对方确认前可以修改或撤销。

●     对话报价不具备对话功能，对手方打开只能确认或退出。

交易流程如图7－2。

图7－2 确认报价交易流程

 

确认成交

报价交谈

对话报价

         

 

 

 

 

第三节 交易后的资金清算和债券结算

 

一、资金清算

远期交易资金清算的具体内容和要求与买断式回购、信用拆借、质押式回购相同。

二、债券结算

远期交易债券结算同样通过通过中央国债公司的簿记系统进行。金融机构需根据成交通知单的有关内容，根据债券结算的相关规定办理债券结算业务。

三、保证金管理

为保证成交合同的履行，交易双方可以按照交易对手的信用状况协商设定保证金或保证券。设定保证金时，可交易双方协商设定保证金的比例以及保管方式，并根据双方协议执行；保管方式分为集中保管和分散自行保管。交易中心提供保证金集中管理服务，通过在人民银行开立的帐户为与中心签订《债券远期交易保证金管理协议》的市场参与者管理保证金。具体依《债券远期交易保证金集中管理操作细则》办理。

 

第四节 风险控制的制度安排和技术措施

 

一、制度安排

为了控制交易风险，人民银行在《全国银行间债券市场债券远期交易管理规定》（下简称管理规定）中对债券远期业务做了具体要求：

1、进行远期交易必须先签署《银行间债券市场债券远期主协议》，并提供远期交易内部管理办法以及实收资本等相关材料。

2、进行远期交割时，必须是实物交割。

3、远期交易的交易期限最长不得超过365天。交易双方不得以任何形式展期。

4、进行远期交易，交易双方可以按照交易对手的信用状况协商设定保证金或保证券。

5、进行远期交易，任何一家市场参与者单券种远期交易买入和卖出总余额分别占该券流通量的比例不得超过20%。任何一家市场参与者远期交易卖出余额占该机构自营债券总量的比例不得超过200%。任何一家市场参与者远期交易净买入余额占该机构实收资本（或净资本、基金资产净值、人民币营运资金）的比例不得超过100%。

二、交易系统的内置措施

交易系统主要采取了以下措施：

1、对市场参与者实行交易权限管理。市场参与者只有签署《银行间债券市场债券远期交易主协议》，并提供远期交易内部管理办法以及实收资本等相关材料，交易中心才给予参与者权限进行远期交易。

2、系统对风险控制指标进行管理。系统对单成员单券种远期交易买入和卖出总余额分别占该券流通量的比例、市场成员净卖出总余额占自营债券总余额的比例、净买入总余额占实收资本或基金资产净值(或营运资金、净资产值)的比例等几个关键指标进行成交前控制，超出比例的不能达成交易。

3、信息披露和风险监测。交易中心根据人民银行颁布的金融机构信息披露的有关规定，要求金融机构定期在“中国货币网”上向交易成员披露和更新其基本信息和财务报表。并且交易中心根据人民银行的要求，在中国货币网披露上一交易日的下列指标：

（1）单券不同远期期限品种的买入（或卖出）交易余额量

（2）单券不同远期期限品种的买入（或卖出）交易余额量占整个市场相同远期期限交易买入（或卖出）余额的比例。

（3）单券不同远期期限品种的买入（或卖出）交易余额量占该券种流通量比例；

（4）单个远期期限品种买入（或卖出）交易余额量

（5）单个远期期限品种买入（或卖出）交易余额量占整个市场远期交易买入（或卖出）余额的比例。

（6）每个券种在一年（即远期的最长期限）之内的每个交易日的远期交割量占该券市场流通量的比例。

（7）每个券种在一年（即远期的最长期限）之内的每个交易日的远期交割量占该券市场流通量的比例超过5%的债券名称和交割日期。

（8）市场违规情况。

   7、违规举报。交易系统实行违规举报制度，交易成员彼此监督，对于市场违规操作的交易成员，其他成员可以向交易中心举报，交易中心将依据有关制度、规则处理。

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